Lãi suất trên thị trường cần được phân định rõ giữa ngắn hạn và dài hạn để đánh giá chính xác tình hình tiền tệ. Các lãi suất ngắn hạn như liên ngân hàng hoặc huy động dưới một năm phản ánh trạng thái thanh khoản trong thị trường tiền tệ, trong khi các kỳ hạn dài hơn thuộc về thị trường vốn. Trên thị trường 1 (khu vực ngân hàng – doanh nghiệp – dân cư), khi tăng trưởng tín dụng vượt quá tốc độ huy động, các ngân hàng buộc phải tìm đến thị trường 2 để vay bổ sung, từ đó tạo áp lực tăng lên lãi suất liên ngân hàng. Trong bối cảnh thanh khoản căng thẳng, Ngân hàng Nhà nước sử dụng các công cụ ngắn hạn như nghiệp vụ thị trường mở (OMO) hoặc hoán đổi ngoại tệ để hỗ trợ thanh khoản tạm thời; đây là hoạt động điều tiết mang tính thời điểm, không phản ánh sự thay đổi định hướng chính sách.
Ngược lại, lãi suất điều hành, lãi suất tái chiết khấu và tái cấp vốn—mang tính định hướng dài hạn và đã được duy trì ổn định từ tháng 3/2023. Việc điều chỉnh lãi suất điều hành chỉ diễn ra khi Ngân hàng Nhà nước thay đổi mục tiêu chính sách tiền tệ, tùy thuộc vào ưu tiên trong từng giai đoạn: thúc đẩy tăng trưởng hay kiểm soát lạm phát. Do đó, các biến động ngắn hạn trên thị trường liên ngân hàng hay OMO chỉ phản ánh trạng thái thanh khoản tại thời điểm, không phải tín hiệu thay đổi chu kỳ chính sách tiền tệ.
Trong giao dịch hoán đổi ngoại tệ, ngân hàng thương mại (NHTM) thực hiện đồng thời hai bước. Thứ nhất, ở giao dịch giao ngay, NHTM bán USD cho Ngân hàng Nhà nước (NHNN) với tỷ giá tại thời điểm hiện tại, chẳng hạn 23.945 VND/USD; đổi lại, NHNN bơm VND vào hệ thống, giúp bổ sung thanh khoản ngắn hạn cho NHTM.
NHTM cam kết mua lại đúng số USD đã bán sau một khoảng thời gian ngắn, 14 ngày, với mức tỷ giá kỳ hạn được xác định trước, ví dụ 23.955 VND/USD. Tỷ giá kỳ hạn cao hơn tỷ giá giao ngay vì phản ánh phần chênh lệch lãi suất giữa VND và USD trong khoảng thời gian hoán đổi. Khoản chênh lệch này, gọi là swap point, chính là chi phí tài chính mà NHTM phải trả để nhận được lượng VND bổ sung.
Trong giao dịch hoán đổi USD/VND, mức 1,1% thực chất là chênh lệch lãi suất (interest rate spread) giữa VND và USD, không phải chi phí tuyệt đối. Spread này được suy ra từ công thức tính điểm hoán đổi (swap points), dựa trên tỷ giá giao ngay, chênh lệch lãi suất hai đồng tiền và số ngày kỳ hạn.
Với dữ liệu minh họa: chênh lệch mua – bán 10 đồng, kỳ hạn 14 ngày, tỷ giá giao ngay 23.945…, kết quả quy đổi ra mức chênh lệch lãi suất khoảng 1,07% (~1,1%). Điều đó hàm ý: nếu lãi suất USD là 4% thì lãi suất tương ứng của VND trong giao dịch swap là khoảng 5,1% (4% + 1,1%).
Loan-to-Deposit Ratio (LDR) là chỉ số phản ánh mức độ ngân hàng sử dụng nguồn vốn huy động để cho vay Chỉ số này cho thấy: để mở rộng tín dụng, ngân hàng thương mại buộc phải có đủ nguồn tiền gửi. Vì mục tiêu an toàn hệ thống, Ngân hàng Nhà nước đặt ra giới hạn trần LDR nhằm đảm bảo các ngân hàng không cho vay vượt quá khả năng huy động, tránh rủi ro thanh khoản. LDR càng cao, mức độ rủi ro thanh khoản càng lớn
Theo Thông tư 22 của Ngân hàng Nhà nước, tỷ lệ Loan-to-Deposit Ratio (LDR) được giới hạn ở mức 85% cho cả nhóm ngân hàng thương mại nhà nước (Big4) và ngân hàng thương mại cổ phần tư nhân. Điều này có nghĩa: một ngân hàng chỉ được phép cho vay tối đa 85% tổng số vốn huy động. Giới hạn này nhằm kiểm soát rủi ro thanh khoản và đảm bảo sự an toàn của hệ thống tín dụng.
Một điểm đáng chú ý là đối với các ngân hàng thương mại nhà nước, tiền gửi của Kho bạc Nhà nước từng không được đưa vào nguồn vốn huy động để tính LDR. Thông tư 22 đã điều chỉnh quy định này theo lộ trình, cho phép tính một phần nhất định: trước đây là 40%, sau đó giảm còn 20%, và từ năm 2026 sẽ không còn được tính vào huy động. Khi lượng tiền Kho bạc phải giải ngân mạnh cho đầu tư công, các ngân hàng nhà nước sẽ giảm bớt dư địa cho vay, từ đó tác động trực tiếp đến tăng trưởng tín dụng.
Khi xem xét mối quan hệ giữa tăng trưởng tín dụng và huy động vốn, có thể thấy một xu hướng rõ rệt: tín dụng đang tăng nhanh hơn đáng kể so với huy động. Trên biểu đồ, đường màu đỏ (tăng trưởng tín dụng) liên tục nới rộng khoảng cách so với đường màu đen (tăng trưởng huy động). Giai đoạn trước đây, khoảng cách này tương đối hẹp, nhưng từ quý I/2024, độ chênh bắt đầu mở rộng trở lại.
Diễn biến này xảy ra trong bối cảnh tăng trưởng GDP cải thiện mạnh (khoảng 8% trong một số quý), buộc hệ thống ngân hàng phải đẩy mạnh cung tín dụng để hỗ trợ hoạt động sản xuất – kinh doanh. Tuy nhiên, khi tín dụng tăng nhanh hơn huy động trong khi LDR bị khống chế ở mức 85%, dư địa cho vay mới sẽ dần thu hẹp. Điều này tạo áp lực lên thanh khoản hệ thống và có thể dẫn tới mặt bằng lãi suất tăng trở lại nếu xu hướng mất cân đối kéo dài.
Từ tháng 11/2024, dữ liệu cho thấy nhóm ngân hàng thương mại cổ phần nhà nước hầu như không điều chỉnh tăng lãi suất huy động. Ngược lại, các ngân hàng tư nhân và ngân hàng quy mô nhỏ buộc phải nâng lãi suất, đặc biệt ở kỳ hạn 12 tháng. Nguyên nhân xuất phát từ áp lực tăng trưởng tín dụng và mục tiêu lợi nhuận, khiến họ phải cạnh tranh mạnh hơn để thu hút nguồn vốn. Kỳ hạn 12 tháng cũng là nhóm không chịu trần lãi suất điều hành, nên trở thành “điểm nới” phổ biến để các ngân hàng điều chỉnh lãi suất nhằm tăng huy động.
Hiện nay, chênh lệch giữa tốc độ tăng trưởng tín dụng và huy động vốn trong nền kinh tế đã lên tới khoảng 110%. Điều này phản ánh nhu cầu vốn của các ngân hàng đang vượt xa khả năng huy động. Khi tỷ lệ LDR ngày càng cao, tức tín dụng cho vay ra nhiều hơn đáng kể so với nguồn vốn huy động, các ngân hàng buộc phải tìm kiếm nguồn vốn bổ sung.
Trong bối cảnh toàn hệ thống đều thiếu thanh khoản, việc vay mượn trên thị trường liên ngân hàng trở nên khó khăn, đẩy lãi suất liên ngân hàng lên mức cao. Khi mặt bằng lãi suất ngắn hạn bị căng thẳng, các ngân hàng phải tiếp cận các kênh hỗ trợ từ Ngân hàng Nhà nước thông qua các nghiệp vụ trên thị trường mở. Thực tế cho thấy lãi suất liên ngân hàng đã từng leo lên quanh mức 7% – mức cao nhất kể từ năm 2023 – phản ánh rõ rệt áp lực thanh khoản hiện nay.
Dữ liệu mới cho thấy Ngân hàng Nhà nước đang bơm một lượng thanh khoản rất lớn vào hệ thống thông qua kênh thị trường mở và giao dịch hoán đổi ngoại tệ. Quy mô OMO hiện đã vượt 360.000 tỷ đồng
Về mặt tích cực, thanh khoản dồi dào giúp duy trì nhịp tăng trưởng tín dụng – yếu tố quan trọng cho tăng trưởng GDP trong bối cảnh công thức “tín dụng tăng gấp đôi GDP” vẫn đang chi phối thực tế vận hành của nền kinh tế. Tuy nhiên, mặt trái của việc bơm thanh khoản lớn là rủi ro tín dụng chảy vào các khu vực kém hiệu quả, từ đó tạo áp lực lạm phát trong tương lai.
Thanh khoản hệ thống đang chịu áp lực khi tăng trưởng tín dụng vượt xa huy động, buộc các ngân hàng phải tìm thêm nguồn vốn ngắn hạn trên thị trường liên ngân hàng. Lãi suất vì vậy duy trì ở mức cao, và NHNN phải can thiệp thông qua các kênh bơm thanh khoản như OMO và hoán đổi ngoại tệ.
Lãi suất tăng không chỉ ở thị trường tiền tệ mà còn lan sang thị trường vốn. Lợi suất trái phiếu Chính phủ neo cao, phản ánh chi phí vốn đang tăng lên. Điều này khiến việc định giá tài sản trở nên thận trọng hơn và tạo sức ép lên thị trường cổ phiếu trong ngắn hạn.
Nhu cầu mở rộng đầu tư công đòi hỏi Chính phủ phải tăng cường huy động vốn, trong đó phát hành trái phiếu Chính phủ (TPCP) đóng vai trò then chốt. Tuy nhiên, dữ liệu tháng 11/2025 cho thấy tỷ lệ huy động TPCP mới chỉ đạt khoảng 61,38% kế hoạch, mức thấp nhất trong nhiều tháng.
Nguyên nhân chính đến từ tình trạng căng thẳng thanh khoản trong hệ thống ngân hàng. Khi tín dụng tăng tốc mạnh trong khi tăng trưởng huy động không tương xứng, các ngân hàng thương mại buộc phải ưu tiên duy trì thanh khoản thay vì tham gia mua TPCP.
Đặc điểm của thị trường cho thấy: các ngân hàng chỉ tích cực mua TPCP khi dư thừa vốn, bởi trái phiếu Chính phủ có lợi suất thấp và chủ yếu được nắm giữ để sử dụng làm tài sản bảo đảm trong các giao dịch OMO. Ngược lại, khi thanh khoản eo hẹp, các tổ chức tín dụng sẽ hạn chế mua mới hoặc chỉ mua mang tính cầm chừng, khiến kết quả phát hành không đạt kỳ vọng.
